竹炉山房

周彦武：我们把货币发行权交给了美元

13-7-31 8:10:34.000

明朝末年，中国也被动进入了通缩期。张居正的一条鞭法，大大刺激了明朝商品经济的发展，同时也开启了明朝城镇化的大幕，明朝中后期的经济呈现一片繁荣，同时欧洲西班牙葡萄牙在美洲发现大量银矿，贵金属的开采让这两个国家一跃成为欧洲强国，他们用白银换取来自中国的瓷器、茶叶和丝绸，中国的出口经济第一次爆发。然而好景不长，1618年欧洲爆发三十年战争，哈布斯堡王朝与反哈布斯堡王朝激战30年，这期间江南出口欧洲的丝绸、茶叶和瓷器锐减。江南商品主要出口地西班牙经济出现了危机，17世纪30年代，西班牙最大的宝库，墨西哥的银矿产量急速下滑，西班牙王室如梦方醒，禁止白银流出。大明朝立刻陷入通缩期，白银流通量急速衰减，由于白银流通量的急速衰减，导致普通日常生活中使用的小额支付货币铜板急剧贬值。

而白银主要集中在明朝上层官僚与权贵的地窖里，中下层百姓的现金多以铜板存在，只持有铜板，铜板急剧贬值，中下层百姓的生活成本和税收负担急速上升，城镇化程度最高的江南地区出现了小规模的动乱，江南地区不同于西北地区，江南地区很少军户，而明朝的军户都在西北地区，他们手中有武器，也有战斗经验。江南是明王朝最重要的赋税来源地，江南动乱使得明王朝缺乏足够的赋税收入，以至于养活不了军队，西北军户领不到军饷就造反起义。

历史太像轮回了。明朝银矿数量稀少，远远不能满足国内经济规模所需要的货币发行量。但明朝只有白银才是硬通货，才是权贵与官员们最乐于接受的货币，而白银却受制于西班牙在秘鲁的银矿，也就是说，明朝把货币发行权交给了西班牙。

而现在，我们把货币发行权交给了美元。我国货币发行体制呈事实上的美元化。由于长期的国际收支双顺差，我国外汇储备快速增长，外汇占款逐渐成为基础货币投放的主要乃至唯一渠道。以今年5月末为例，在央行负债方，我国储备货币高达249456亿元人民币，其中包括189819亿的存款准备金和59637亿的现金发行，这和其资产方249960亿元人民币的外汇资产基本相当。这表明我国基础货币发行基本上是以美元等外汇为抵押，国内信贷渠道基本关闭，货币发行失去自主性。

央行现行对冲操作方式使得利率和利差居高不下。央行冻结外汇占款的主要工具是商业银行在央行的存款准备金。尽管央行对商业银行的存款准备金付息，但低于商业银行吸收存款的利率，更低于商业银行放贷的利率，加上存款准备金率处于高位，商业银行不得不以更高的利率将资金用出去。20%的准备金率，意味着商业银行吸收100元存款，只能拿80元去经营，这80元的收益要覆盖商业银行吸收100元存款的利息成本以及各种经营成本，还要有利润。据测算，即使是执行较低存款准备金率的中小金融机构，银行资产利率需要提高至少0.5个百分点才能覆盖低利率存款准备金带来的成本。

央行财务平衡需要和商业银行追求利润目标进一步使货币信贷扩张和高利率、高利差问题严重化。一是由于人民币汇率升值，央行在外汇储备资产上存在很大的会计损失，6月末3.5万亿美元外汇储备按现在汇率6.19折算约合21.665万亿元人民币，但在其资产负债表上对应的是超过273887.46
亿元人民币的外汇占款，会计损失高达5.7237万亿元人民币。做大货币供应量，一定程度可以稀释问题的严重性。

二是如果对冲外汇占款成本过高，外汇储备资产收益又偏低的话，央行亏损问题将会更加严重，目前我国央行对冲操作之所以还能维系，主要依赖于对商业银行征缴低利率、高比率的存款准备金。这给商业银行带来不小的财务成本，只能通过设置高的存贷利差，最终将这部分成本转移给存款人和借款人承担。

三是由于存在共同的利益和相互依赖，央行在面对商业银行放贷冲动和不谨慎流动性管理时表现出过度宽容。

央行也知道新增外汇占款这个数据相当重要，为了避免被那些唱空中国，居心不良的人看到，央行巧妙地隐藏了这个数据，从今年4月起，央行已经把过去“央行外汇占款数据”改写为“金融机构外汇占款数据”。 这给市场判断央行货币操作带来了更大的麻烦。因为，我们不知道外汇被谁买走了。理论地说，如果外汇被金融机构买走那是投放基础货币，而被商业银行买走那将意味商业银行流动性收缩。6月份金融机构外汇占款数据，央行只告诉我们总量减少了412亿元，估计是商业银行增加（6月钱荒，人民币实际利率大增，会有外汇进入中国赚取高额利润）央行减少，实际6月央行新增外汇占款减少估计在1000亿左右。

6月钱荒以后，管理层认识到银行间同业拆借利率shibor这个数据对公众影响力巨大，因此尽全力稳定shibor，7月初的资金面实际比6月宽松不了多少，但大行或在央行授意下一直在稳定价格，导致拆借利率并未同步反映资金变化。资金面依旧偏紧，其中21天和一个月期等品种上行较多，不过1天至14天期的中短端品种升幅仍受限，因受稳定的开盘价牵引。1月期的央行约束不多，因此涨势最猛，7月12日到今天上涨了117点。6月期也是高于5月以前的shibor大约200点，一直未下降。

不过四大行是不是有能力一直这样释放廉价资金？当然不能，四大行的蓄水池已经在迅速下滑。知情人士称，四大行前三周存款下降过万亿，其中工、农、中、建分别降约3460亿、2340亿、1800亿、2500亿。这其中有港股分红和上缴财政税的因素，但应该影响不会这么多，2012年7月是所有金融机构流失大约5000亿存款。而2013年四大行前3周就流失了上万亿，原本资金最充足的工行和农行流失严重。

四大行成了影子央行，问题是一旦四大行无水可放，那将会怎样？

现在降低存款准备金已经被认为下半年一定会发生的事，不过这要看央行对人民币贬值程度的容忍程度。适度的贬值对出口有利，但是贬值过头，一方面会打击人民币国际化进程，已经展开人民币双边贸易试点的国家，其持有的人民币会贬值，这打击了人们持有人民币的信心。二，人民币贬值必然会遭到美国的强烈抗议，美国一直在压迫中国人民币升值。而安倍参议院大选大胜，稳坐3年首相位置，必然会对中国态度进一步强硬，中国迫切需要美国压制安倍的强硬立场，这必然要牺牲人民币。三，人民币贬值意味着人民币资产缩水，对房地产有打击，尤其高端房地产，从放开贷款利率下限也可以看出，政府希望房地产保持温和增长。四是最重要的，人民币贬值让本来对中国就缺乏认同感的富豪阶层大量抛售人民币资产，并将财富兑换成美元流出国外，资本流出剧烈，会导致人民币贬值加剧，人民币贬值加剧会再刺激富豪们的资本流出，热钱流出，恶性循环，这是个难以控制的局面，届时不得不动用大量外汇储备来支撑，这会让央行的资产负债表很难看。

个人认为，准备金会降，但最多两次，每次最多0.5%。准备金不止是收缩流动性，还起对冲外汇占款的作用。

在外界甚至大部分财经人士看来，降低存款准备金是一个明显的刺激经济的信号，这似乎有违本届政府不刺激经济的一贯政策。

出口经济低迷，新增外汇占款持续缩水，央行难以宽松，降准的空间也不大。中国一定会进入通货紧缩。这种被动的通货紧缩将刺破一切资产泡沫，当然包括创业板和房地产的天量泡沫。

来源：和讯网

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